Mientras que la última intervención cambiaria de noviembre de 2019 tuvo el efecto esperado por el Banco Central, consideramos que el escenario de hoy es diferente. La misma receta podría traer diferentes resultados.
Principales conclusiones:
- El 14 de julio el Banco Central de Chile anunció un programa de intervención cambiaria por un monto de hasta USD 25.000 millones.
- El Gobierno, a través del Ministerio de Hacienda, ya había anunciado el 24 de junio un plan de liquidación de activos por USD 5.000 millones, intentando apuntalar el peso.
- Así, la intervención podría llegar a USD 30.000 millones.
- Existe una diferencia crucial entre las intervenciones de 2019 y 2022, dado por el grado de control que tiene el gobierno y el Banco Central sobre las causas que originaron la depreciación del peso chileno en cada caso.
- Consideramos que, para retomar una senda de apreciación de la moneda, no sólo se requerirá de una mejora en el panorama internacional, sino que también en mayor productividad local y cuentas fiscales equilibradas.
- De lo contrario, la tendencia depreciativa, observada previo a la intervención, podría retornar cuando esta finalice.
- Consideramos que es muy pronto para evaluar si la intervención ha sido o no exitosa, aunque sí creemos que será mucho más difícil que en 2019 cumplir con el objetivo de estabilizar el tipo de cambio.
¿Qué ha ocurrido?
El jueves 14 de julio el Banco Central de Chile anunció un programa de intervención cambiaria por un monto de hasta USD 25.000 millones, entre el 18 de julio y el 30 de septiembre.
El programa se sitúa en un contexto de alta volatilidad de precios de activos, incertidumbre local y externa y, obviamente, fuerte depreciación de la moneda, la cual llegó a un nivel récord de 1.051 pesos por dólar el 14 de julio. El comunicado oficial del Banco sobre la intervención destacó que el peso se ha depreciado intensamente, con alta volatilidad, incrementando la probabilidad de que se tensione el funcionamiento del mercado financiero.
Específicamente, la intervención inyectará hasta USD 10.000 millones en el mercado de dólares spot, hasta USD 10.000 millones en instrumentos de cobertura cambiaria (non-deliverable forwards), y hasta USD 5.000 millones en un programa swap para proveer liquidez en dólares.
¿Cuánto dinero se colocará realmente en el mercado?
El Gobierno, a través del Ministerio de Hacienda, ya había anunciado el 24 de junio un plan de liquidación de activos por USD 5.000 millones, intentando apuntalar el peso. Así, la intervención podría totalizar hasta USD 30.000 millones, muy superior a cualquiera de las cinco anteriores (desde que existe tipo de cambio flotante)[ USD 4.000 millones en julio de 2001 y octubre de 2002, USD 8.000 millones en abril de 2008, USD 12.000 millones en enero de 2011, y USD 20.000 millones en noviembre de 2019. ].
USD 4.000 millones en julio de 2001 y octubre de 2002, USD 8.000 millones en abril de 2008, USD 12.000 millones en enero de 2011, y USD 20.000 millones en noviembre de 2019.
Durante la intervención anterior, en noviembre de 2019, el Banco sólo tuvo que liquidar un tercio del monto máximo dispuesto (USD 20.000 millones)[ El banco dispuso de USD 10.000 millones en el mercado spot y USD 10.000 millones en instrumentos de cobertura cambiaria. No obstante, en el primer mercado solamente se liquidaron USD 2.550 millones, mientras que en el segundo, USD 4.565 millones.]. Si la intervención actual fuera efectiva, también el Banco podría terminar liquidando solamente una fracción de lo dispuesto.
En todo caso, creemos que esta intervención enfrenta un panorama más difícil que el de la última vez.
¿Qué efectos ha tenido la intervención?
Respecto de los resultados, el tipo de cambio disminuyó desde un máximo de USD/CLP 1.051, el día previo al anuncio de intervención, a 920 en el tercer día de esta (caída de 11%, véase la figura 1), aunque sigue posicionándose alrededor de un 20% por sobre su nivel promedio de 2021. Además, la intervención ha sido acompañada por una recuperación del precio del cobre, lo que ha contribuido también a que caiga el tipo de cambio.
Otra señal de éxito de la intervención fue que los swap (SPC)[ De acuerdo con el Banco Central, el Swap de Tasas Promedio Cámara se basa en el promedio de la tasa interbancaria. Los swap promedio de cámara permiten especular, arbitrar o cubrirse ante expectativas de cambios en las tasas de interés. De su estudio se pueden inferir las expectativas de inflación y de tasas de política monetaria de los agentes.] en pesos a 2 años disminuyeron 28 puntos básicos el primer día de la intervención, alcanzando 9,78% (figura 2), aunque siguen siendo superiores a cualquier nivel registrado durante el primer semestre.
El banco dispuso de USD 10.000 millones en el mercado spot y USD 10.000 millones en instrumentos de cobertura cambiaria. No obstante, en el primer mercado solamente se liquidaron USD 2.550 millones, mientras que en el segundo, USD 4.565 millones. De acuerdo con el Banco Central, el Swap de Tasas Promedio Cámara se basa en el promedio de la tasa interbancaria. Los swap promedio de cámara permiten especular, arbitrar o cubrirse ante expectativas de cambios en las tasas de interés. De su estudio se pueden inferir las expectativas de inflación y de tasas de política monetaria de los agentes.
El panorama parece ser más difícil que en noviembre de 2019
Existe una diferencia crucial entre las intervenciones de 2019 y 2022, dado por el grado de control que tienen el gobierno y el Banco Central sobre las causas que originaron la depreciación del peso chileno.
En 2019, hubo un hecho puntual que golpeó el valor de la moneda chilena: las protestas y los hechos de violencia que comenzaron durante la segunda quincena de octubre. Este era un problema enteramente local, por lo que pudo ser manejado por las autoridades. El gobierno logró un acuerdo político que contribuyó a destrabar la situación, mientras que el Banco intervino el mercado cambiario en tanto la situación política se normalizaba.
Esta vez, en cambio, existen más factores influyendo, muchos fuera del control de las autoridades. En el frente externo, las caídas en el precio del cobre (figura 3), los temores de recesión que llevan a buscar refugio en el dólar (figura 4) y las subidas de tipos de interés en Estados Unidos (figura 5) han contribuido a debilitar el peso.
En el lado local, la incertidumbre respecto de la constitución que regirá en el futuro, de la reforma tributaria que finalmente aprobará el Congreso y de la trayectoria del gasto fiscal, también incidirán en el tipo de cambio que veremos en los próximos meses.
Reforzando el argumento de depreciación de la moneda, el tipo de cambio multilateral, que mide el valor nominal del peso chileno contra una canasta de monedas extranjeras, se encuentra sustancialmente más depreciado que en 2019 (figura 6), indicando que la depreciación de la moneda es transversal y no sólo respecto de la divisa norteamericana.
Por su parte, el tipo de cambio real se encuentra por sobre sus niveles previos a la intervención de 2019 (figura 7), síntoma de una economía menos productiva que hace 3 años. En línea con esto, no sorprende que el tipo de cambio esté en niveles altos, ya que una forma de hacer atractiva a una economía menos productiva es a través de una moneda más depreciada.
Por otro lado, la economía presenta claros signos de persistencia inflacionaria: la inflación anual se ubica en 12,5%, sustancialmente por sobre el objetivo de 3% (figura 8). Adicionalmente, las expectativas de inflación a dos años permanecen desancladas por sobre la meta y no muestran signos de convergencia al objetivo del Banco. Todo esto contrasta con el panorama del 2019, en donde las expectativas y la inflación anual acumulada se ubicaban en niveles sanos (figuras 9 y 10).
De esta forma, consideramos que, para retomar una senda de apreciación de la moneda, no sólo se requerirá de una mejora del panorama internacional, sino que también de la productividad local y otros factores internos que generan presiones sobre la moneda. De lo contrario, la tendencia de depreciación, observada previo a la intervención, podría retornar cuando esta finalice.
En resumen, es muy pronto para evaluar si la intervención ha sido o no exitosa, aunque sí creemos que será mucho más difícil que en 2019 cumplir con el objetivo de estabilizar el tipo de cambio frente al dólar, tanto por factores externos como internos.
Avisos Legales
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